Chronique # 81: l’épave économique

L’ancien basketteur de haut niveau Magic Johnson prêtait son image en avril dernier aux services payants de déclaration d’impôts qui offrent aussi des crédits pour fins de mois difficiles.

Cette chronique est dédiée à la mémoire de Pierre Aubéry, historien (Le Havre 1920-Oakland 2009).

Mardi 07 juillet 2009

Les mauvaises nouvelles se suivent mais ne se ressemblent pas quand on prête attention. A partir de jeudi, l’Etat de Californie s’acquittera de certaines de ses dettes avec des traites à échéance du 2 octobre et qui rapportent 3,75% en rythme annuel. On les appelle des IOU (prononcez « Aille-eau-you »). De votre main, vous écrivez « je te dois » (I owe you) et le montant, ajouté des intérêts ; la personne range le papier dans sa poche et vous tend un sac de pièces. Dans l’univers incroyable de la Californie, Arnold Schwartzenegger imprime donc sa propre monnaie, des « individual registered warrants » et garde ses dollars pour payer les créditeurs de premier rang et le superprivilège des salaires. Mais dire que l’Etat est en faillite c’est ne rien comprendre.

Au jeu des départements français, la préfecture est toujours une grande ville. Ici, quand on vous demande la capitale d’un Etat c’est toujours une petite ville ; non parce qu’il fallait multiplier les centres urbains (comme quand on a créé Evry ou Créteil pour l’Essonne ou la Val de Marne) mais parce que dans le débat entre Jefferson et Hamilton, aux premiers temps de la République, c’est le premier qui l’a emporté. Il s’est agi de reléguer le small government le plus loin possible de la vie des affaires. Ce serait Carson City pour le Nevada, Tallahassee et pas Miami, Springfield et surtout pas Chicago. Pour la Californie, Sacramento se trouve à 151 kilomètres du Golden Gate Bridge. Imaginez l’influence avant la construction de l’autoroute. Là, sous un Capitol qui ressemble à une Notre Dame des Clochettes, se sous-gouverne la 6eme puissance économique mondiale. Visitez l’Alliance Française locale et vous aurez tout compris. Depuis 25 ans, le budget n’est pas voté à temps. La majorité des deux tiers n’est jamais réunie, à croire qu’on l’ait voulu ainsi.

Les finances publiques étaient donc exsangues avant mon ami le tsunami. Le gouverneur républicain refuse d’augmenter les impôts des millionnaires du Comté d’Orange (rares sont ceux de la Silicon Valley qui votent pour lui), car trop c’est trop. Les démocrates refusent d’augmenter les impôts sur les classes moyennes ; elles ont déjà été dévalisées par la crise. Arnold Schwarzenegger, stoïque sabre dans les dépenses d’éducation, de santé et dans les dotations aux collectivités territoriales, qui à leur tour licencient maîtres et pompiers. Elles ferment les bibliothèques le week-end et augmentent les tarifs des transports en commun.

L’Etat de Californie n’est pas le seul à chercher comment payer ses créanciers chirographaires (ceux qui n’ont aucune priorité à être payés) autrement qu’avec des dollars. Dans le Midwest, le gouverneur de l’Ohio est en sursis jusqu’à ce soir minuit. Celui de l’Indiana a déjà promis que la police et les prisons assureraient la continuité du service public. Pour ce qui n’est pas essentiel, il faudra se serrer la ceinture. Ici, personne ne parle d’augmenter les impôts des millionnaires, à croire que Monsieur Ford n’a pas réussi dans l’automobile. Comme si dans la région de Lille n’avaient vécu que des filandières, sans les propriétaires des usines. On n’achève pas les espèces rares.

Heureusement depuis la planète Krypton, un plan de relance de 700 milliards de dollars arrive. A pied, ou en rollers, il n’y a que 10% qui soient partis à destination.

L’épave économique n’est pas à la même place. Les chiffres du chômage continuent d’augmenter. Tandis qu’en France, depuis avril 2009, se détruisent 1500 emplois par jour, notez qu’aucun chiffre récent n’est disponible sur le site de l’INSEE (officiellement 8,7% au premier trimestre :
http://www.insee.fr/fr/themes/tableau.asp?reg_id=99&ref_id=CMRSOS03311), ici le taux de chômage indemnisé atteint 9,5% (chiffre entouré en rouge sur le tableau ci-dessous). Si l’on ajoute le sous-emploi, c'est-à-dire les personnes qui souhaiteraient travailler à temps plein mais qui ne le peuvent pas, le taux de sous-utilisation du facteur travail s’élève aux Etats-Unis à 16,5% (cf : http://www.bls.gov/news.release/empsit.t12.htm) en date du 2 juillet 2009 - chiffre entouré en jaune.

Plan de relance ou absence de plan de relance, est-ce la même chose ? Not quite. De fait, même Monsieur Sarkozy se lance dans l’emprunt d’Etat (premier discours devant le Congrès d’un président depuis 1848 le 22 juin 2009, contenu et périmètre encore à définir dans une rhétorique moirée de généralités). De plus, Joe Biden, le vice-président américain réfléchit à voix haute à un deuxième plan de relance, plus axé sur la demande tant la consommation est faible pour cause de chômage. Laura Tyson, l’ancienne conseillère de Clinton aux affaires économiques réclame elle aussi un soutien de la demande.

Les gardiens des grands équilibres dénoncent le lobby gauchiste de Berkeley. D’ailleurs, au lendemain de son adoption, début février, Robert Reich, lui aussi prof à Berkeley, avant et après avoir servi comme ministre du travail de Clinton avait déjà souligné l’erreur qui consistait à alléger le plan passé de 1,2 trillions à 700 milliards et à le délester d’un tiers de baisses d’impôts. Depuis sa chaire de Princeton, Paul Krugman, le prix Nobel d’Economie qui éduque par milliers les lecteurs du New York Times avait tiré les mêmes avertissements.

Comment réagissent les marchés financiers à la dégradation des indicateurs ? Nous les avions quittés le 21 mai avec un Dow Jones à 8292 points de base. Un mois plus tard, le vendredi 19 juin, arrivaient à expiration le même jour 1) les contrats à terme sur indice boursier (stock index futures), 2) les options sur indice (stock index options) et 3) les options sur achats d’options (stock options), c'est-à-dire pour simplifier tous les contrats passés un trimestre plus tôt et qui reflétaient les anticipations des agents. Le phénomène connu sous le nom de « triple witching » (« the witching hour » sonne au douzième coup de minuit) est une sorte d’éclipse boursière qui se produit quatre fois par an. Les agents doivent alors fermer leurs positions, la volatilité ce jour-là est maximale et le volume la dernière heure très élevé. Le 19 juin, la Bourse finissait comme elle avait commencé : le Dow Jones à 8,539.73 (-0,19%) et l’indice des valeurs technologiques, le Nasdaq à 1827 points (+1,09%). Les agents avaient donc anticipé une prophétie auto-réalisatrice (self-fullfilling prophesy) de hausse. Un trimestre plus tard, le pouls de l’économie réelle n’ayant pas recommencé à battre, le Dow Jones cette semaine-là reculait de 2,95%, le Nasdaq de 1,69%, l’indice des 500 valeurs de Standard & Poor de 2,64% et l’indice Russel 2000 qui reflète l’évolution de presque toute la place (2000 valeurs) rendait 2,68%.

Publiez le chiffre du chômage et vous avez un marché « oursier » (bearish market) qui rugit sur toute la pente depuis deux semaines. Aujourd’hui, le Dow Jones dégringolait de -1,9% à 8163 points, son plus bas niveau depuis fin avril. Pour la première fois depuis le 23 juin, le Vix, l’indice de la volatilité sur la place de Chicago repassait au-dessus de 30, en hausse de 6,4%. Les fondamentaux de l’économie ne sont pas sains. Et les anticipations empreintes de pessimisme. Si vous êtes devenus insensible aux indices, vous pouvez toujours changer de Wall Street TV à la chaîne de l’instant. On y pleure sur télécommande. Michael Jackson recevait toute la journée un enterrement papal, au Centre Staples de Los Angeles, baptisé du nom d’une marque de fournitures de bureau, celui-là même où il répétait la veille de sa mort, pour son come-back. Bernard Madoff depuis sa prison regarde surement CNN. Il a l’éternité et 150 ans pour rire de son bon tour. Ses louis d’or se sont transformés en citrouille. Ruth lui manque.

Gabrielle Durana
Chroniques du tsunami financier

All Rights reserved

Chronique # 80: la stabilisation à tâtons

Le long d’un canal à Venise (2009)

L’amour de la langue française et le désir de faire quelque chose de concret en faveur des familles de la classe moyenne, frappées par le tsunami social et économique longuement analysé dans ces pages ont conduit l’auteur de ces chroniques à s’engager dans un projet associatif en y assumant un rôle très actif (www.efba.us , le site est en construction). Le rythme des chroniques s’en est trouvé sensiblement altéré. Des lecteurs ont même écrit pour s’étonner de leur interruption. L’auteur présente ici ses excuses et espère reprendre une narration plus étoffée dans un avenir proche.

Le courrier est à la fin.

Jeudi 21 mai 2009

La nouvelle est tombée à New York peu après 10 heures. L’agence Standard & Poor’s pourrait revoir à la baisse sa note sur la qualité de la dette de l’Angleterre. En quelques instants, les secousses ont été ressenties de Mexico à Sao Paolo, de Toronto à Wall Street. En effet, S&P estime que les nationalisations minute, les recapitalisations bancaires, sans oublier la baisse des rentrées fiscales, pourraient pousser l’endettement de l’Angleterre au-delà des 100% de PIB en 2013, contre 49% actuellement. Il y a 5 mois, la même agence escomptait que les mêmes causes ne provoqueraient que 83% d’endettement rapporté au PIB, en 2013. A15h34, la réplique arriva sur Wall Street TV. Bill Gross, le dirigeant de Pimco et pape du marché obligataire se mit à hululer qu’après l’Angleterre, viendrait l’Amérique « mais les marchés étaient mieux placés que les agences de notation pour s’en apercevoir »[i]. Le Dow Jones terminait la séance en recul de 1,54%, à 8292 points. Quand le reste du monde se réveillera, les aiguilles de leurs sismographes se mettront à valser.

Une « perspective de notation » (rating outlook) ne doit pas être confondue avec un abaissement de la note (rating downgrade). La première fonctionne comme un avertissement, une sorte de courriel public, annonçant comment, sur une période de 12 à 24 mois, l’agence entrevoit l’avenir de la solvabilité (en anglais, creditworthiness, littéralement la dignité qu’on vous fasse crédit) d’un pays, d’une entreprise, ou d’une entité comme la Californie. Une perspective n’est pas toujours suivie d’un abaissement.

Ce soir, certains accusaient Bill Gross d’avoir fait du short selling[ii] en mars et trois mois plus tard d’avoir utilisé son pouvoir de prophète pour couvrir les positions qui arrivaient à terme.

La paille dans l’œil du spéculateur est toujours plus facile à appuyer quand elle est dans l’œil d’autrui. Par exemple, la demande de pétrole demeure faible et Barack Obama se lance dans les technologies vertes pour sevrer son pays de ses amours maléfiques avec l’Arabie saoudite, mais comme le cours du dollar baisse pour cause d’anticipation de retour de l’inflation, -justifiée sur la longue période, imaginaire à court terme- et bien, le prix du pétrole remonte à 61$ le baril, soit +9,2% en une semaine. La devise américaine dans laquelle sont libellées la plupart des contrats de brut, s’échange en effet à son cours le plus bas depuis le 5 janvier : 1.3926$ pour un euro.

Si on ne peut plus gagner sa vie en vendant des vérines empoisonnées[iii] ou en en jouant aux fermiers généraux, on va vendre de l’apocalypse monétaire et faire des allers-retours en plumant les nigauds qui s’aventureront à tremper l’orteil.

Heureusement, il nous reste les introductions en bourse (Initial Public Offering ou IPO). Prenez celle d’Open Table, septième de l’année, conduite ce jour de main de maître par quatre organismes placiers, avec en tête Merrill Lynch. Cette start-up de San Francisco[iv] permet de faire des réservations gratuites dans près de 10.000 restaurants des Etats-Unis ; ce sont les restaurateurs qui reversent une petite quote-part au site web. On a beau compter les restaurants qui ont fermé, Rubicon, Anjou, Myth, Scott Howard, Frisson, pour ne rester que dans le périmètre du downtown de San Francisco, ceux dans lesquels vous obtenez désormais une table, à commercer par Chez Panisse d’Alice Waters, l’Einstein de la Cuisine Naturelle[v] et tous ceux dans lesquels vous pouvez arriver sans vous annoncer, de Boulevard à The Slanted Door, l’action d’Open Table offerte à 20$ est pourtant montée à 35$ lors de sa première séance.

Elle a clôturé à 31$ ; en hausse de 59%.

La même semaine, lundi, la Bourse de Mumbaï saluait la victoire aux élections de Manmohan Singh, l’héritier de Gandhi à la tête du Parti du Congrès. Ce n’était pas de l’euphorie, ni de l’exubérance, mais de l’héroïne mélangée avec des anabolisants qui fit sauter les fusibles du Sensex. La cotation a dû être suspendue quand l’indice a dépassé les +17%.

Le plus intéressant dans les événements présents n’est pas la spéculation, elle est l’écume des jours.

Alors que Timothy Geithner s’efforce de calmer le jeu et de persuader les marchés que la stabilisation de l’économie est en train de se produire sous leurs yeux, alors que les chiffres du chômage continuent de se dégrader et que certains économistes essayent d’inventer une nouvelle théorie économie « l’insupportable légèreté de la reprise », les flux et les reflux de la bourse rappellent la question fondamentale de la marge du pouvoir politique face au Mur d’Argent.

En 1924, pour la première fois au XXème siècle et dix ans après l’assassinat de Jaurès, la gauche non-communiste arrivait au pouvoir en France. Le Cartel des Gauches conduit par Edouard Herriot rencontra aussitôt une hostilité assassine de la part des milieux d’affaires. Les régents de la Banque de France, incarnation des intérêts de « deux cents familles » car elle n’avait pas encore été nationalisée (il faudra attendre 1936) organisèrent une belle panique monétaire et financière qui fit tomber le gouvernement.

Herriot n’était pas confronté à la pire économique en 70 ans mais la question de la fermeture du camp de concentration de Guantanamo, à deux encablures de Miami et de l’usage de la torture par l’administration Bush dans la lutte contre Al Qu’aida pourraient être comparés dans leur intensité à la guerre idéologique liées à la séparation de l’Eglise et de l’Etat, tandis que la question des réparations avec l’Allemagne fait penser au problème du coût de la Guerre en Irak. En fait l’analogie n’a pas besoin d’être parfaite pour convaincre. Il suffit de comprendre que les gouvernements progressistes doivent amadouer les marchés des capitaux sous peine de mort subite, tout en satisfaisant leur base électorale sous peine d’impuissance politique. Chaque jour, Obama arrache un lambeau de l’autorégulation, de Reagan à Clinton pour la remplacer par une législation plus juste et plus efficace pour le bien du plus grand nombre. Lundi, c’était les niches fiscales sur les assurances-décès souscrites par les entreprises pour quelques affidés. Hier, les frais abusifs sur les cartes de crédit. Aujourd’hui, c’était le retour de l’Etat de droit avec la réitération de la promesse de fermer Guantanamo d’ici au 1er janvier 2010. Demain ce sera la couverture médicale universelle, l’idée que tout ne s’achète pas. Obama et son équipe marchent sur le mur haut de leur popularité. D’en bas, les Républicains leur lancent des sachets de thé en espérant qu’ils perdent l’équilibre et que les eaux froides du calcul égoïste emportent leur charogne vers le passé qui revient.

Gabrielle Durana
All rights reserved.

Au prochain épisode : Le stress des banques européennes

Courrier :

Un lecteur de San Francisco écrit : « Le gouvernement a mis près de $1T en « preferred stocks » dans les banques… que Mr. Geithner parle maintenant de convertir en « common stock »… Common stock? Quel est l’intérêt du Gouvernement dans la conversion si l’on suppose – ce que je crois- que le gouvernement ne veut pas réellement contrôler les banques (en fait je pense qu’il s’agit plutôt du contraire, mais c’est une autre histoire)? L’idée est que les common shares sont tradeables, autant dit on peut en vendre de temps en temps. Maintenant supposons que grâce à une politique pro-bancaire (du genre empruntez de l’argent à 1% et prêtez-le à 4% (maintenant) ou 6% (un peu plus tard)… même un banquier peut faire du profit dans ces conditions)… les banques deviennent profitables… et donc le prix de leurs actions augmente. Cela peut permettre au gouvernement dans quelques années (disons vers 2012) de réaliser un profit considérable (de l’ordre de $1T avec un doublement des prix ce qui n’est pas en dehors de possibilités (voir le graphe de XLF, ETF bancaire [un ETF, ou Exchange Traded Fund est une sorte d’indice boursier taillé sur mesure, ndlr])… Mr. Obama pourra annoncer avec fierté que le déficit est réduit de $1T… moitié! C’est beau la compta, et le fait que cela arrive juste avant les élections n’est pas tout à fait un hasard. Conclusion: j’ai déjà acheté du XLF… et je vais placer quelques “Bull Put Spreads” (options) dès que les “leaps” seront stabilisés J Life is good!

---------------------
[i] [The United States will face a downgrade in] "at least three to four years, if that, but the market will recognize the problems before the rating services -- just like it did today.”
[ii] Pour une révision sur le « short selling », http://tsunamifinancier.blogspot.com/2008/10/chronique-n15-pire-encore-que-le-short.html
[iii] http://tsunamifinancier.blogspot.com/2008/10/chronique-n28-les-prions-de-la-finance.html et la suite.
[iv] http://www.opentable.com/start.aspx?m=4
[v] http://www.chezpanisse.com/

Chronique # 79: l’extase des raboteurs de plancher

Le courrier des lecteurs est à la fin.


8 mai 2009

Timothy Geithner avait annoncé le 11 février qu’avant de continuer à injecter des fonds publics, il demanderait un audit par la Fed des pertes potentielles que subiraient les banques, en cas d’aggravation de la conjoncture. Il empruntait la métaphore des « épreuves d’effort » (stress tests) après une crise cardiaque pour décrire les deux scénarios à l’aune desquels serait évaluée la solidité des 19 établissements comptant plus de 100 milliards à l’actif ; un niveau de référence déjà peu réjouissant (« baseline ») et un contexte plus défavorable (« more adverse »). Trois indicateurs avaient été retenus : le taux de croissance du PIB, le niveau du chômage et l’évolution des prix de l’immobilier[i]. Début février, l’économie américaine frôlait la déflation, cet état quand les prix baissent parce que l’économie réelle se nécrose. Elle perdait plus de 750.000 emplois par mois. Aussi le scénario le plus défavorable semblait-il encore trop optimiste. Le Dow Jones avait dévissé de 381.99 points.

Paramètres des deux scenarios utilisés pour les épreuves d’effort (stress tests)

Deux semaines avant la publication des résultats, l’extase des raboteurs de plancher n’avait d’égale que la détermination de Timothy Geithner à reclouer les lattes du Dow Jones sous les 8000 points. La rumeur crépusculaire que 16 banques sur 19 avaient échoué aux tests faisait craindre l’approfondissement de la crise, son entrée dans une seconde phase de fatal dénouement. Dans le rôle des prophètes de tristesse, Nouriel Roubini, tribun sacré en face d’une société profane, accusateur public sur la Chaine du Maire et sur Wall Street TV, et Meredith Whitney installée sur les marches du temple avec son cabinet de conseil, faisant ses prophéties pour les masses de Fox News.

Le 23 avril était la journée nationale des enfants au travail de leurs parents (Bring your kids to work Day[ii]), pour ceux qui ont encore un travail. Ce jour-là, les spéculateurs ont rangé leur rabot et au lieu que tous les gains de la séance ne s’éliment pendant les quinze dernières minutes, le Dow Jones terminait à 9757, en hausse de 70 points.

Les derniers jours menant au 7 mai ont été scandés par des fuites dans le Wall Street Journal, devenu le tambour-major du Conseil des Gouverneurs de la Fed. D’abord en préfaçant qu’il n’y aurait pas de second astéroïde, pas de replay de Lehman Brothers. Aucune des 19 banques ne serait abandonnée à son sort funeste, à une exécution sanguinaire. On achève bien General Motors ou ses équimentiers, mais pas AIG (182 milliards $ et on n’en a pas fini) ni aucune des 19 institutions trop grosses pour échouer (too big to fail). On a appris la leçon à ses dépens.

Le monde semi-profane se rassure, « terre, terre ! Nous touchons sous-terre ! ». Les spéculateurs se réjouissent. Si les nigauds reviennent, le laminage bihebdomadaire peut continuer et tandis que la commission pour rétablir la règle de l’uptick poursuit ses travaux[iii]; ce sera toujours cela de pris sur la bête.

Vous lisiez au matin par-ci, par-là, quels établissements avaient les reins solides et lesquels devraient s’acheter un corset, avec de l’argent du TARP[iv] ou des fonds privés, ou un jeu d’écritures consistant à transformer des obligations en actions, des dettes en fonds propres. Warren Buffet avait beau dire à son parterre d’actionnaires réunis à Omaha en assemblée générale qu’il avait toute confiance dans l’avenir de Wells Fargo dont il détient une grosse part et dont le siège est à San Francisco, c'est-à-dire dans l’Etat qui était la capitale mondiale du financement des subprimes, on avait peine à croire qu’ il ne fût pas prophète et partie.

Hier, à 17h00, après la clôture de la Bourse, le secret du Wall Street Journal est enfin devenu un rapport de 37 pages. Dix des dix-neuf plus grandes banques du pays doivent se recapitaliser. En tête du palmarès, Bank of America avec le besoin de trouver 33,9 milliards $, puis Wells Fargo 13,7 milliards$, puis GMAC, le bras financier de General Motors avec 11,5 milliards $, enfin Citigroup seulement 5,5 milliards $. Parmi les élèves vertueux, Goldman Sachs, American Express, Metlife.

Au pays des sorcières de Salem et du puritanisme, les banques n’ont pas beaucoup apprécié d’être marquées de la lettre écarlate. Ce n’était A comme Adultère, comme dans le roman de Nathaniel Hawthorne qui se passe à Boston mais l’opprobre est toujours une humiliation. La Fed annonçait 559 milliards de pertes si la conjoncture se dégradait. Les banques répliquaient que les économètres de la banque centrale ne prenaient pas en compte leur capacité à accroître les recettes et à réduire les coûts tous azimuts.

Alors qui a raison ?

Pour répondre à cette question difficile, il faut d’abord expliquer que les banquiers centraux ont des indicateurs de risque et des ratios prudentiels, destinés à protéger les systèmes bancaires. Ce sont les accords dits de Bâle I (1988) et Bâle II (1994)[v].

L’idée centrale de ces accords est que les actifs d’une banque doivent dans leur niveau et dans leur nature la prémunir contre le risque de défaillance. Si la banque achète des bons du Trésor, comme l’Etat sera le dernier agent à faire faillite, il est inutile de garder de l’argent en réserve pour se protéger contre une perte. Le risque est nul. Si la banque prête de l’argent à une entreprise, là le risque de défaillance est considéré comme plus élevé et donc les régulateurs des différents pays avaient recommandé que pour 100 $ de prêts, la banque garde 8$ de capital. Mais ces 8 $ n’avaient pas à être détenus en argent sonnant et trébuchant. Ce ratio prudentiel de 8% était en fait divisé en deux catégories : tier 1 et tier 2.

En allemand, le mot veut dire « animal ». En anglais, il veut dire « niveau ». Dans le haut d’un bilan, du côté du passif, vous avez les capitaux propres (equity). C’est la partie la plus stable du passif. Elle inclut le produit des ventes d’actions (common stocks), les dividendes non distribués (retained earnings) et un troisième type d’avoirs à vocation perpétuelle[vi]. D’après les accords de Bâle I, 4$ de cette partie du bilan peuvent servir de garantie aux 100$ de prêts.

Les 4 autres $ peuvent être garantis par des actions privilégiés (preferred stock), des créances de rang inférieur (subordinated debt) et d’autres réserves, qui figurent juste en dessous dans le passif.

En simplifiant à l’extrême, on dira que la tier1 est composée de capitaux propres (equity) et que la tier 2 est composée de réserves et d’actifs hybrides, qui sont par nature des actions, c’est à dire des droits de propriété sur l’entreprise, mais qui se comportent comme des obligations, c'est-à-dire des créances puisqu’il faut rémunérer le capital avec un dividende annuel fixé à l’avance.

Le système de ratios prudentiels a été amélioré lors des accords de Bâle 2. Une banque est considérée comme bien capitalisée si son ratio de capital Tier 1 est égal ou supérieur à 6%.

A voir ce qui est arrivé lors du tsunami financier, ces mesures du niveau et de la nature du capital des banques donnaient un faux sens de sécurité. Et dans l’épreuve, elles ont révélées béante leur vulnérabilité.

D’après un article du 5 janvier 2009 de Peter Eavis paru dans le Wall Street Journal[vii], Washington Mutual, la faillite la plus retentissante de l’histoire bancaire américaine (Lehman Brothers jouait dans une autre catégorie, celle des banques d’affaires), intervenue le 26 septembre 2008 avait pourtant un ratio de capital Tier 1 de 8,4%, bien au dessus de ce qu’exigeait le régulateur. National City Corp qui s’est bradée au plus fort de la capitulation d’octobre affichait une insolente bonne santé (sic) avec un ratio de capital Tier 1 de 11% ; bien plus élevé que JP Morgan Chase (8,9%) qui a absorbé Washington Mutual. Wachovia, qui faisait de la subprime comme McDonalds des milkshakes et qui a fini par être rachetée par Wells Fargo exhibait au 3 trimestre 2008, un ratio de capital Tier 1 de 7,5%.

Est-ce le modèle mathématique qui ne calibrait pas bien le risque créé par l’immobilier ? Ou par les effets de levier délirants et partagés ? Est-ce les données qui étaient mensongères ? Il est important de démêler ce qui dans la supervision du risque a échoué pour fabriquer de meilleurs indicateurs à l’avenir ; tout en se souvenant qu’ils ne sont que des voyants verts et rouges sur un tableau de contrôle.

Levons les yeux et regardons dans la rue. Chômage, sous-consommation, dégel du credit crunch. Le plan de relance doit réamorcer la pompe sinon il y aura nécrose de l’économie. La population et les milieux d’affaire ont confiance dans leurs dirigeants. Paul Krugman, le prix Nobel d’économie est plus sceptique. Selon lui, le plan de relance était trop faible et tourné à un tiers vers l’investissement, quand les stocks débordent.

Aujourd’hui, les chiffres des pertes d’emplois d’avril (-550.000) ont fait atteindre le taux de chômage à 8,9%, soit le niveau de l’indicateur dans le scénario le plus défavorable. Allons-nous nous arrêter au seuil du scénario pour faire plaisir au modèle ? Les prix de l’immobilier et le taux de contraction de l’économie sont les autres paramètres d’une réalité dynamique.

En réponse, les marchés ont connu une reprise de +164 points. Le Dow Jones clôturait à 9574.

Certes on tombe toujours de la Tour infernale, mais la rapidité de la chute s’est ralentie, se réjouissent les faiseurs d’opinion, tandis que les spéculateurs lâchent un rire en guise de parachute. Les résultats des stress tests sont connus. Les banques sous-capitalisées ont jusqu’en novembre pour atteindre le bon niveau avec la bonne sorte de capital et sortir de la catégorie de M le Maudit. Nous revenons à la question qui ne passe pas : que faire des actifs toxiques ?

Gabrielle Durana

Chroniques du tsunami financier- all rights reserved

----------------------

[i] Reportez-vous aux pourcentages sur le tableau ci-dessous. Les chiffres pour le premier scénario sont en vert et ceux du second plus défavorable sont en rouge.
[ii] Depuis 1993, Bring your kids to work Day tombe le 4ème jeudi d’avril.
[iii] Si vous ne savez pas ou plus ce qu’ est la règle de l’uptick, vous pouvez lire vers la fin de cette chronique: http://tsunamifinancier.blogspot.com/2008/10/chronique-n15-pire-encore-que-le-short.html
[iv] Le Troubled Asset Relief Program (TARP) est le programme institué en octobre 2008 par le Parlement Américain qui allouait 700 milliards de $ pour assainir les banques de leurs actifs toxiques.
[v] Texte integral: http://www.bis.org/publ/bcbsca.htm
[vi] Non cumulative perpetual preferred stock.
[vii] “Rewriting the rule book for bank stocks”.

Les raboteurs de parquet, Gustave Caillebotte, 1875, Musée d’Orsay

Courrier des lecteurs :

Un lecteur de San Francisco m’écrit : « La partie la plus intéressante au sujet de la Boston Tea Party [de 1773, quand les Colons déguisés en Indiens ont coulé les chargements de thé dans le port de Boston] est la raison de l’attaque du navire. Pourquoi les “indiens” ont-ils détruit le thé, au lieu de la distribuer gratuitement à la populace? La raison en est que le gouvernement avait commencé dès 1770 à réduire les taxes et donné à la East India Company la possibilité de vendre directement du thé dans les colonies… ce qui baissait de 30% le prix du thé et rendait le thé anglais moins cher que le thé de contrebande acheté en Hollande. » Et notre lecteur cite ensuite un passage de Wikipédia en anglais. Il conclut : « En fait, tout au contraire de protester contre les taxes, les “indiens” étaient des contrebandiers qui cherchaient à préserver leur business, et ne voulaient plus de thé anglais à bas prix. »

J’ai demandé à un ami historien, Michael Adamson de nous éclairer. Voici ce qu’il répond :

“Le thé fut jeté dans le port de Boston par des colons déguisés en Indiens Mohawk. L’événement n’a été connu sous le nom de « la Tea Party » qu’à partir des années 1830, mais c’est une autre histoire.

La taxe sur le thé était la seule des taxes parmi les Townshend duties de1767 à ne pas avoir été déjà abolie à la suite du Massacre de Boston (5 mars 1770). La taxe était symbolique : une preuve du pouvoir absolu de la Couronne sur les colonies. […]

En 1773, le Parlement adopta la loi sur le Thé (Tea Act) pour protéger les débouchés de la Compagnie anglaise des Indes. La loi autorisait la vente directe du thé anglais à travers des agents au lieu de passer par les enchères publiques. L’idée était de vendre le thé en dessous du prix du thé hollandais. […]

Les colons interprétèrent la loi comme un piège destiné à persuader les Américains d’acheter du thé taxé et dont les recettes serviraient à payer les forces d’occupation britanniques dans les colonies. Comme ils savaient que le boycott échouerait et que le goût du thé était méconnaissable, une fois qu’il était dans la théière, les activistes décidèrent de bloquer l’entrée du thé dans les ports. La « Tea Party » était donc une contestation du pouvoir absolu, de lever l’impôt et de faire des lois sur et pour les colonies.

Je ne suis pas sûr, conclut-il que la Révolution Américaine ou la Tea Party de Boston aient à voir avec le niveau d’imposition, mais plutôt avec le principe même de lever un impôt. Par rapport au poids des prélèvements obligatoires aujourd’hui, le niveau d’imposition des colonies était ridiculement bas. »

Vous pouviez venir écouter Michael Adamson le 6 mai 2009 à San Francisco. Il donnait une conférence sur le thème : « Grappes d’innovation : pourquoi la Silicon Valley ? » http://www.sfnabe.com/meetings.html

Longue carte postale: Quand le marché ne marche pas

William Kentridge

Image pour le film « Stereoscope ».

Ce weekend le milliardaire Warren Buffet, l’oracle d’Omaha, (c’est dans le Nebraska, si jamais vous partez sans votre guide du Routard), expliquait aux actionnaires de Berkshire Hathaway comment il voyait l’avenir financier du monde : (« It’s hard to know when the economy will reconver »[i]) . Il faillait aussi justifier pourquoi l’action était passée de 140.000$ pièce à seulement 94.000$. Un ange passe. Puis on se déplace avec les ombrelles et des robes à crinoline pour le rendez-vous le plus important de l’année : la course du Kentucky Derby.

Deux minutes plus tard, le cheval Mine that Bird[ii], côté 50 contre 1, remportait la course. Je retournais à mon dimanche. La demande de subvention FLAM (Français Langue Maternelle), bercée par le bruit de fond de l’histoire incroyable du gars qui conduit toute la nuit, crève en route, arrive et bat tous les étalons d’Arabie. Cela fait deux mois que je travaille à organiser les familles de la Baie de San Francisco pour que 247 enfants de la région, qui fréquentent l’école publique américaine puissent faire du Français après l’école, grâce à la bienveillance de l’AEFE et la générosité sans conscience du contribuable de Bourg-en-Brest.

L’émail, comme la carte de crédit dématérialise l’acte. Lundi, j’imprime les 28 pages du dossier, les 10 pages d’annexes financières et la lettre à Mme la Directrice un peu fée, un peu bureaucrate sous couvert, je glisse le gâteau d’anniversaire dans une enveloppe FedEx que je porte de chez moi au bureau de l’attaché culturel.

Puis je file au musée d’art moderne de San Francisco voir une exposition de William Kentridge, un Sud-Africain qui a inventé l’art de l’arrêt sur image. Il dessine des pastels de la même scène en mouvement. Le soir, j’apprends au Rachel Maddow show, une sorte de Michel Polac qui présenterait le 20h00, que la moitié du cheval-oiseau appartient en fait au fils d’un Sénateur d’Alaska, déchu de ses fonctions, je parle du père, pour couvrir la corruption de toute la famille. Taisez-vous et laissez-moi croire aux contes de cheval !

Aujourd’hui, je vais enfin chez le médecin pour cette laryngite que je traîne depuis une semaine. D’abord obtenir un rendez-vous. Quand vous toussez par ces temps de grippe porcine, pardon de virus A/H1N1, haro sur les martiens pas sur les côtelettes !, il n’est pas facile d’être prise pour une patiente. Non, je ne crache pas de sang, dis-je d’une voix cassée, à huit heures du matin, tandis que Ben Bernanke, sur Wall Street TV annonce la reprise, lente mais certaine vers la fin de l’année 2009. Après 20 minutes de Mozart, je coupe le son et j’exige un rendez-vous. En fait, redevenir parisienne marche. Quinze heures ?

Quatorze heures cinquante, je débarque à l’hôpital de Kaiser. Les pubs à la télé sont ce que je préfère de mon organisme de soins. A la différence de l’hôpital de San José où j’ ai visité avec l’attaché culturel adjoint la semaine dernière des survivants d’un accident d’autocar de touristes français, ici, tous les patients ne portent pas des masques de chirurgien. Je présente ma carte d’assuré, mon permis de conduire et mon American Express. Je signe avec mon propre stylo. Les Américains sont des maniaques des germes, sauf pour les stylos et les télécommandes dans les chambres d’hôtel. Je vais m’asseoir avec quatre autres personnes. Je range mon reçu. J’attends, je tousse. Je n’ose pas lever les yeux du Wall Street Journal. Non, je n’ai pas le virus extra-terrestre. Un homme noir à coté de moi me tend quelque chose. J’ai déjà un kleenex dans le creux de la main. C’est un bonbon ricola. Je le remercie. Après un retard qui dans un aéroport n’en serait pas un, on appelle mon nom.

J’avais oublié qu’on vous pèse dans le couloir. J’ai une laryngite, aboie-je. L’agent me demande si je veux qu’on me prenne ma tension. Si je veux ? Pour moi ce sera un latte. En fait, je veux mon médecin de la rue Broca, une gentille dame de droite, cinq enfants, qui facture 25 euros la consultation et vous demande comment va votre canari. On vous conduit dans ces espèces de confessionnels sans grille et avant de se retirer, on vous tend une robe de chambre en papier. Mon médecin et sa remplaçante sont des femmes, et même si c’était un homme… Je continue mon article sur les traders qui regardent des DVD dans une salle de la corbeille, maintenant qu’il y a des ordinateurs. La remplaçante arrive et repart. Sur un présentoir, se tiennent fermés des magazines. Finalement, c’est mon tour. Je répète mes symptômes depuis une semaine. « Laryngite est un juste un mot. Vos poumons sont magnifiques. C’est un rhume. » Je lui explique que j’ai du mal à dormir à cause de la toux. Elle me propose des somnifères.

La consultation a duré 120 secondes ; un trois quart de dollar de la seconde.

Barack Obama a été élu pour réformer le système de santé. La droite américaine dénonce le projet en annonçant l’arrivée de la « médecine socialiste ». Aujourd’hui, 40 millions de personnes n’ont pas d’assurance santé aux Etats-Unis. Trop chère pour les patients, pas assez rentable, sauf si vous êtes jeune et sans histoire pour les assureurs. Les entreprises de soins sont cotées sur le bas de l’écran de Wall Street TV. Cela rapporte entre 500$ et 700$ par mois de couvrir une famille de quatre personnes. Avec le chômage, beaucoup perdent leur gagne-pain et leur couverture en cas de grippe porcine.

La deshumanisation du système de soins américain pour ceux qui ne portent pas de robes à crinoline –à Stanford, une journée d’hospitalisation coûte 20.000$-, a atteint un point qu’un Européen ne peut pas imaginer dans un cauchemar. La semaine dernière, à San José, une des touristes blessées, originaire d’une petite ville dans le Nord, éjectée de l’autocar –ici, pas de ceinture de sécurité post Beaune et les enfants brûlés–, tombée du haut d’un pont puis amputée du bras gauche s’est vue dire dans une langue qu’elle ne comprenait pas par le médecin : « she was ready to go home »[iii]. Quand l’attaché culturel adjoint et moi sommes allés nous enquérir auprès de l’infirmière-chef, elle nous a parlé de l’assurance. Personne n’avait appelé de son assurance ! Ils avaient procédé aux soins les plus urgents. Monsieur Questin a montré à la responsable de l’étage que la patiente était chez Inter-mutuelle assistance. Elle a dit qu’elle pouvait rester un jour de plus, jusqu’ à être rapatriée.

L’école, la santé, en quelques jours j’ai été rappelée aux eaux froides de la banquise où les renards mangent les pingouins d’Alaska, et ce n’est une production Disney.

Gabrielle Durana
5 mai 2009, anniversaire de la mort de Napoléon et de la raclée donnée par les Mexicains à l’autre Napoléon. A tout prendre, je garde l’ouverture des Etats Généraux.

[i] “Il est difficile de dire quand l’économie repartira”
[ii] Littéralement, « cet oiseau est à moi »
[iii] “Elle était fin prête pour rentrer à la maison”.

78ème épisode : le stress du banquier à l’heure du thé

Théière, vers 1782
Paul Revere (1734–1818), révolutionnaire et orfèvre, Metropolitan Museum of Art

15 avril 2009

Le 15 avril pour un Américain est comme le 15 septembre pour un Français, la succulente date à laquelle votre cousine Marianne et leur oncle Sam se rappellent au pacte social et exigent le paiement des trois tiers provisionnels d’un coup. Si vous faîtes partie de ces contribuables à la rationalité moins que parfaite, qui préfèrent qu’on leur confisque une partie de leurs revenus, au lieu de les placer et, à la date fatidique régler rubis sur l’ongle, vous avez jusqu’à ce soir minuit, pour réclamer votre épargne forcée moins les intérêts et sans l’inflation. Pourvu qu’il n’y ait pas une tempête de sable sur l’autoroute 101 qui mène à l’aéroport ; où le cachet de la Poste fera foi de votre nature humaine à stresser avant de commencer.

Vous auriez pu passer la journée à prendre le thé non pas chez les fous, comme Alice mais chez les Républicains. L’élection a beau transformer le plomb du pouvoir en or de la légitimité, pour protester contre le plan de relance, contre l’abolition du bouclier fiscal des über-riches, contre un premier budget qui donne la priorité à la santé, à l’éducation et aux énergies renouvelables, les Républicains en deuil avaient organisé par tout le pays des goûters anti-impôts.

Ils n’étaient pas déguisés en lièvre de Mars ni en loir, mais en Chapelier, avec des perruques ou des plumes bariolées. Ils n’allaient pas girouetter dans des soucoupes. Ils n’étaient pas à Disneyworld. Non, le temps était à la révolte, comme après l’imposition d’une taxe sur le thé, quand les sujets de sa Majesté ulcérés avaient boycotté, à l’initiative du Général Boycott le thé anglais, s’étaient mis à boire des infusions, à acheter au marché noir du thé néerlandais, et à couler dans le port de Boston les livraisons de la Compagnie anglaise des Indes Orientales ; la même qui pour équilibrer la balance des paiements avec la Chine, obérée par toutes ces exportations, à l’époque c’était du thé, imagina de forcer l’Empereur à importer de l’opium, sur lequel la Compagnie avait le monopole en Inde.

La fêlure dans le raisonnement du thé costumé est qu´à la différence de John Adams ou de Paul Revere, les Républicains d’aujourd’hui jouissent d’une représentation au Parlement. Ils y ont en revanche perdu la majorité. « Si tu connaissais la majorité aussi bien que moi », dit le Chapelier, « tu ne parlerais pas de le perdre, comme une chose. La majorité est un être vivant. »

Les élections ont des conséquences. Merci de céder la place. Laissez comme disent les Québécois, tremper vos sachets, mangez-les si cela vous chante mais que l’Amérique des « unter-riches » puisse goûter les fruits de l’alternance.

« Restez en dehors de ma tirelire » (pancarte de gauche).
« Ne me taxez pas, je suis trop jeune pour travailler »(pancarte de droite)

« Le monteur Joseph Bloch, qui avait été un célèbre gardien de but, fut informé, quand il se présenta le matin à son travail, qu'il était congédié. » Peter Handke nous propose de suivre dans L’angoisse du gardien de but au moment du pénalty Joseph Bloch, plus étranger que ne l’avait été Mersault, trente ans avant lui, dans un périple qui le conduira vers l’irréparable. « Du moins Bloch interpréta-t-il ainsi le fait que seul le contremaître leva les yeux de son casse-croûte lorsqu'il ouvrit la porte de l'abri où les ouvriers faisaient la pause, et Bloch quitta le chantier. Dans la rue, il tendit le bras, mais jamais la voiture qui le dépassa – qu'il ait ou non tendu le bras pour appeler un taxi – n'avait été taxi. » Considérez maintenant le stress du banquier après la publication des résultats trimestriels – un vrai compte de fées, on a eu un tsunami et tout le monde a fait des dividendes, 3,39$ par action pour Goldman Sachs ! De quoi vous acheter une action Citgroup ou un café au lait chez Starbucks, - et avant celle des épreuves d’effort, infligées par Timothy Geithner aux 19 grandes banques américaines.

Elles sont toutes sur leur tapis roulant, 100 milliard à l’actif et combien de mauvais aloi ? Les techniciens de la crise cardiaque augmentent la pente, l’inclinaison, la vitesse. Timothy ausculte et se tait. Quelles banques seront euthanasiées ? Quelles institutions s’en sortiront avec une greffe d’argent public ? Rien, rien, rien, comme dans le roman de Peter Handke, vous ne saurez rien de ce qui se passe dans la tête du Ministre des Finances ni dans son bureau. Espérons que cela ne mène pas à l’absurde ou à l’irréparable. Pour l’instant cela conduit au boniment de circonstance, ce que les Américains appellent a white lie et les Allemands Notlüge. Le contraire de la panique n’est pas le mensonge pieux. Comment faire revenir la confiance et comment publier les résultats, vous pouvez tourner sept fois votre cuiller, le temps fond sous le plancher fin des 8029 points.

Gabrielle Durana
Chroniques du tsunami financier, all rights reserved

« The Mad Tea Party » (1969), héliogravure de Salvador Dali

Chronique # 77: les accords de London Hoods

L’Hôtel Mount Washington à Bretton Woods dans le New Hampshire,

où en 1944 furent créés le nouveau système monétaire international d’étalon de change-or et le FMI.

7 avril 2009

Au 1600 Pennsylvania avenue, Malia et Sasha sautaient sur la valise de leurs parents pour s’amuser. A Buckingham Palace, les serviteurs de la reine dépliaient la nappe pour le thé. Gordon Brown, en souvenir d’Henry VIII commettait un discours à la Cathédrale de Saint Paul. On attendait John Maynard Keynes en transe. « Je ne crois pas qu’il y ait de meilleur endroit pour vous parler du sommet du G20 »[i]. On eut Thomas More sans l’utopie. « Notre système financier doit être fondé sur les mêmes valeurs que nos familles. »[ii] Mais voilà que patatras, trois jours avant le sommet de toute une carrière politique, celle de Gordon Brown, le premier ministre tchèque, qui avait déjà eu beaucoup de mal à convaincre Nicolas Sarkozy de descendre de Marengo, pour que tourne le manège des Vingt-Sept, Mirek Topolanek, donc, est censuré par son Parlement. A l’heure où tout le continent s’enfonce dans la récession et veut peser face aux Etats-Unis, ouste ! Si on ne peut pas sommétiser tranquille, comment voulez-vous que l’on s’occupe des problèmes ?

Les manifestants protestent contre tout, tout contre le 10 Downing street. Arrivent les Obamas, c’est presque les Beatles. L’autre vedette londonienne c’était mon oncle de Chine, qui a fait fortune avec ses usines. Comme l’écrit Axelle Lemaire, universitaire française qui travaille à Westminster, « la prospérité est une et indivisible ». Le G20 représente 80% du PIB mondial, 90% de la population du globe et 100% de ceux qui décident. Obama est peut-être le nouveau Roosevelt mais 2009 n’est pas 1929. Brown n’est pas Winston Churchill, Sarkozy n’est pas Napoléon et le monde ne se décide plus autour d’un verre de cognac.

Au moins, ces gens-là se parlent. Tous en même temps, mais avec des traducteurs.

Ils avaient décidé de ne pas décider, juste de poser un cadre (« a framework ») avec quatre jolies moulures. Un quadrilatère de la sortie de crise sans crisser : des plans de relance, pluriel partitif comme les rillettes (ah, vous n’aimez pas les rillettes ! Trop gras ?), une régulation douce avec une liste ni rose ni noire et des petites aiguilles dans les méridiens des paradis fiscaux, une halte au protectionnisme et une grosse rallonge pour le FMI, maintenant pompier-trillionnaire.

Marguerite Yourcenar, écrivain belge et première et longtemps seule femme académicienne, ce qui faisait qu’au 23, quai de Conti, il y avait son nom sur la porte des toilettes, raconte dans la nouvelle « Comment Wang-Fo fût sauvé », l’histoire d’un empereur chinois amateur d’art cruel qui faisait assassiner les peintres aussitôt terminés leur tableau. Wang-Fô ne savait que s’appliquer. L’assistant faisait tomber des fioles en mélangeant les encres. Quand le paysage de rizières et de joncs fut prêt, Wang-Fô ajouta d’un coup de pinceau une barque et les deux montèrent dessus.

A Londres, on a mis la photo dans le cadre, on l’a accroché à une cimaise et tout le monde a vogué au loin.

Gabrielle Durana

Chroniques du tsunami financier, all rights reserved.

----
[i] “I believe there is no more appropriate place to talk with you about the G20 summit which opens in London tomorrow”.
[ii] « Our financial system must be founded on the very same values that are at the heart of the best of our family lives ».

Chronique # 76: les ombres chinoises

Billet de 100 yuans, 1 yuan=0,14$

Courrier des lecteurs :

« Bonsoir Gabrielle, Apparemment, la Banque fédérale ne publierait plus la masse M3. Aurais-tu une autre source pour connaître son évolution ? »

Pour que tout le monde comprenne de quoi parle ce lecteur parisien, l’agrégat M3-pièces, billets, dépôts à vue et à terme- était l’indicateur qui permettait de suivre l’évolution de la masse monétaire. Sa publication par la Fed a cessé en mars 2006 :
http://www.federalreserve.gov/Releases/h6/discm3.htm

A l’époque, la banque centrale américaine a estimé que l’agrégat M3 qui inclut M2 (qui lui-même inclut M1etc.) avait perdu de son intérêt. Il suffisait de suivre M2. Tant d’argent était cependant placé sur des fonds quasi-liquides, que la banque centrale américaine a déclaré qu’elle continuerait de publier en note séparée les montants déposés sur les « money market funds » et autres fonds de placement. Voici les chiffres, au 12 mars :
http://www.federalreserve.gov/releases/Z1/current/accessible/f206.htm Comme vous pouvez le constater en comparant l’avant dernière colonne avec l’année 2007, beaucoup d’argent trépigne, derrière les digues, en attendant le reflux du tsunami.

Le débat connait une nouvelle actualité. En effet, la Fed est accusée de vouloir masquer l’expansion de la masse monétaire en ne publiant pas l’agrégat M3. En réalité le citoyen curieux, ou comme disait Raymond Aron, le « spectateur engagé », doit savoir lire un bilan. Celui de la Fed continue d’être publié régulièrement. [Par exemple, voici le plus récent : http://www.federalreserve.gov/releases/h41/Current/ en date du 26 mars 2009.] Certes, la police de caractères semble avoir été choisie pour dissuader le citoyen d’exercer sa vigilance de bon aloi mais comme un bilan est en équilibre par construction, il suffit de regarder de combien s’accroît la dernière ligne pour avoir une idée de son évolution. Cependant, halte aux conclusions hâtives car justement si le passif s’alourdit cela veut dire que la Fed a pris quelque chose en gage à l’actif pour compenser.

30 mars 2009

De Washington en novembre, à Davos en janvier, à Londres en avril, les chefs de l’Etat sommétisent leur réponse à la crise. Rerégulation ou plan de relance ? Chacun choisit, comme les suppôts du PC et les amateurs de Mac, en fonction de son budget, de sa religion et de ses amis, mais sans la nonchalance de la cuisine au beurre ou à l’huile d’olive. Les économies sont en réanimation et gouverner c’est choisir entre de grands inconvénients.

"Le monde se réunit et nous ne commettrons pas les erreurs du passé consistant à ne rien faire", déclare le premier ministre britannique. "Je crois que vous constaterez que nous sommes prêts à faire tout ce qui sera nécessaire pour remettre l'économie mondiale sur le chemin de la croissance dont elle a besoin, et je crois que les discussions que nous avons en ce moment aboutiront à des résultats dans ce sens d'ici jeudi", ajoute l’amphitryon.

La question à mille yuans : « allons-nous sortir de l’étalon-dollar qui nous a en si grande partie jetés dans l’abîme ? », elle, ne passera pas l’ordre du jour. Les Européens n’en parlent pas mais en rêvent : un étalon-euro, voilà qui rétablirait le Vieux monde dans son bon droit. Les Américains ne veulent pas en entendre parler, un étalon-dollar c’est leur monnaie et votre problème ; un peu comme Picasso signant un chèque après avoir fait la fête avec vingt convives. Il sait qu’il ne sera pas encaissé. Le restaurateur sera content de ne pas l’encaisser. Eh, quoi ? C’est un Picasso ! Alors ne venez pas lui parler de l’expressionisme abstrait. Les Japonais se demandent quand est-ce que les nigauds vont arrêter d’acheter de la mauvaise peinture. Les Indiens et les Brésiliens se disent qu’ils ont de très bons peintres maison. Les Russes ont l’Hermitage mais il fuit. Les Chinois se souviennent des Ming, regardent leurs Picassos et pensent avoir inventé le prochain mouvement économique.

De la coupe aux lèvres, demandons-nous ce que cela implique que les Chinois détiennent des réserves de Midas et si nous voulons vraiment, Amphitryon 39, un nouveau système monétaire international. Il est très mal de laisser les Etats-Unis continuer à accumuler des twin deficits[i] « sans pleurs » (Jacques Rueff) et avec la « négligence bénigne », mais voulons-nous brûler ce que nous avons adoré, ces piles de dollars dans un Fahrenheit 452 ?

Vous savez que quelque chose a changé quand vous êtes capable de citer le nom du Premier ministre chinois (Wen Jiabao), celui d’un ou deux peintres multimillionnaires basés à Beijing (Yue Minjun, un artiste pop dont toutes les images sourient) et celui du gouverneur de la banque centrale de la République Populaire de Chine (Zhou Xiaochuan). Vous avez marqué zéro sur trois ? Alors peut-être que les choses n’ont pas tant changé que cela.

Pourtant vous ne dites plus Pékin.

Ce qui a changé c’est que la Chine, 22 provinces, 5 régions autonomes, 2 zones spéciales et Taiwan est devenue la Grande-Bretagne d’il y a deux siècles, l’atelier du monde. Elle produit, assemble, recycle tout : du peu cher, du sophistiqué, du vrai, du faux, du propre, du contaminant, du high tech, du low tech. Il suffit d’aller sur le site d’Ali Baba[ii], l’E-bay du B-to-B[iii] et de passer commande. Vous réceptionnerez vos containers quelques mois plus tard en port d’Oakland ou d’Amsterdam.

Le phénomène achoppe cependant sur un écueil : la balance des paiements.

Tous ces excédents commerciaux devraient en effet ramener vers la Chine d’importants flux de devises. Le pays s’enrichit, le niveau de vie augmente ! Mais l’appréciation du yuan et le renchérissement des salaires élimineraient une grande partie de l’avantage-prix dans la concurrence internationale. Or les passeurs d’ordre du Premier Monde n’ont aucun désir altruiste de permettre à la Chine de se développer. Les Gap, Carrefour, Wal-Mart, et autres Apple utilisent le facteur travail et la facilité de polluer tant que le pays-tournevis maintient son avantage-prix. Vu de Chine, il est donc indispensable pour permettre à sa population de sortir du sous-développement de jouer le jeu suffisamment longtemps. Sinon, d’autres pays offriront leurs ateliers à moindre coût. On est toujours le moins disant social de quelqu’un d’autre.

Donc, sois belle et garde tes prix bas. Dans un second temps, mais dans un second temps seulement, les mêmes sont intéressés de développer de nouvelles parts de marché grâce à la solvabilisation de la demande ; ce que montre par exemple la tentative récente et avortée de Coca-Cola d’acheter le premier producteur de jus de fruits chinois ou l’ouverture des boutiques de luxe pour les 400.000 « high net worth individuals »[iv] qui peuplent le royaume rouge du milieu.

En outre, un spectre hante le monde : le spectre non pas du communisme mais des capitaux flottants, aussi appelés hot money, en quête de la meilleure rentabilité à court terme, quelles que soient la place financière, la monnaie et la nature du placement. La Chine est une destination de prédilection vue son taux de croissance ; c’est la définition tautologique d’un pays émergent. Sauf qu’il n’y a pas de liberté de circulation des capitaux.

Comment passer la muraille ? D’ après Michael Pettis de l’université de Beijing (Guanghua School of Management), 50% des capitaux spéculatifs seulement entrent via les investissements directs à l’étranger (EDI) [aussi appelés foreign direct investment (FDI)] et reçoivent la bénédiction du gouvernement. 20% proviennent d’une sous-facturation des importations et d’une surfacturation des exportations. Les 30% restant arrivent grâce au marché noir des changes et à des paiements de la main à la main en devise étrangère[v].

La richesse pénètre donc en Chine mais au compte-million. Et comme ils sont un milliard… Le reste des trillions, et bien il faut en faire quelque chose. Mais quoi ?

Dans un article paru en janvier 2008[vi], Brad Setser a essayé d’apporter une réponse empirique. Voici un graphique tiré de sa recherche :

Le graphique ci-dessus montre le phénomène en termes de flux.

Comme vous pouvez le constater les réserves s’emballent à partir de 2005. Avant le tsunami, plus d’un demi-trillion de dollars s’accumulaient chaque année aux portes de la « douane » chinoise. Notez l’écart croissant entre la ligne rouge et la ligne noire, qui démontre outre la montée en régime du CIC –voir plus loin-, la détention de plus en plus importante de $ par des banques commerciales au lieu de la banque centrale.

Si le graphique se poursuivait, nous verrions un tassement puis une chute. En février 2009, les exportations chinoises ont baissé de plus de 26% par rapport au mois précédent. L’excédent commercial ne s’élevait plus qu’à 4.8 milliards de $ ; contre 40 milliards chacun des trois mois précédents. Les containers ne partent plus aussi nombreux vers Cythère.

Containers entassés à Hong-Kong, février 2009.

Maintenant le phénomène en termes de stock :

Fin 2008, les réserves chinoises représentaient un trésor de 1,8 à 2 trillions de $ (le PIB de la France est de 2,5 trillions) sur un total, d’après la base de données du FMI nommée COFER (acronyme qui sonne comme le mot « coffre » en anglais), de 7 trillions $ pour toute l’humanité.

Balzac écrivait qu’« il n'y avait dans Saumur personne qui ne fût persuadé que Monsieur Grandet ne s’adonnât nuitamment aux ineffables jouissances que procure la vue d'une grande masse d'or » Comme beaucoup de choses, la répartition des réserves par la Banque de la République de Chine est secrète. On peut imaginer qu’elle reflète cependant l’origine aux 2/3 des excédents made in USA et 1/3 made in Europe. L’organisme qui caresse les surplus de liquidités pour qu’ils n’inondent pas le circuit interne s’appelle le State Administration for Foreign Exchange (SAFE) [i], un autre acronyme qui veut dire « coffre » en anglais. [La China Investment Corporation (CIC) est un deuxième fonds souverain de moindre taille.]

Les deux ont naturellement vocation à investir à l’étranger et sont composés d’une bureaucratie recrutée sur concours et qui agit comme un hedge fund.

Sauf par la taille de la tirelire, les Chinois sont loin d’être les seuls à jouer au Monopoly à l’étranger. Au moment du 11 septembre, le mari d’une de mes amies travaillait à la Direction du Trésor et son bureau venait d’être transféré des Twin Towers à Wall Street. L’autorité d’investissement d’Abu Dhabi a ainsi acheté un morceau de Citigroup, le fonds souverain du Koweit a lui aussi pris des parts dans Citigroup et dans Merril, (aujourd’hui absorbé par Bank of America). Le fonds du Quatar a investi dans le Crédit Suisse et récemment dans la Barclay’s.

A l’automne 2007, la CIC est entré dans le capital de Blackstone – le hedge fund qui préfère qu’on l’appelle une private equity firm[ii], cela fait moins mercenaire-, Morgan Stanley, qu’ on ne présente plus, China Railway et Visa. La SAFE de son côté détient des actions dans British Petroleum, Total, des banques australiennes et l’assureur britannique Prudential.

A la différence des fonds de pension, la plupart des fonds souverains n’ont pas de retraités à charge. Aussi la propension au risque peut-elle parfois devenir déraisonnable ; comme l’ont montré les investissements moins que judicieux des puissances pétrolières dans les années 70 ; ce qu’un auteur appelait « la malédiction de l’or noir ». Effectivement, il semblerait que même après l’éclatement de la bulle des subprimes, la SAFE ait redoublé d’ardeur à acquérir des obligations de Fannie Mae et Freddie Mac. Dans le cas chinois l’existence de deux fonds aurait même poussé à la surenchère dans la prise de risque en quête de toujours plus de rentabilité, pour attirer à soi les excédents futurs.

Dans un article du Wall Street Journal en date du 18 février 2009[iii] et dans un autre paru dans le Financial Times le 15 mars 2009[iv], nous pouvions lire en langage codé l’étalage des dégâts.

Avant de revenir à la question voulez-vous vraiment d’un nouveau système monétaire international, rappelons celui dans lequel nous vivons et à quoi servent les réserves de change.

Au cours du 19ème siècle, nous vivions dans un SMI basé sur le bimétallisme. Chaque monnaie dérivait sa valeur d’un poids en argent et d’un poids en or. Si un pays accumule un déficit avec l’étranger, il le paye en métal précieux à l’État-créancier. Comme le montre la loi de Gresham (1519 – 1579, un financier contemporain des Tudors, ce qui prouve qu’on peut avoir raison sans que cela change quoi ce soit dans la conscience de vos congénères pendant très longtemps), « la mauvaise monnaie chasse la bonne », et après bien des luttes, malgré la défense de l’argent, notamment par Bryan[v], le métal gris a été éliminé en faveur du jaune. Le monométallisme, ce que Keynes appelait le « fétichisme de l’or » fut a son tour abandonné en 1934 par Roosevelt parce qu’il causait énormément de problèmes, en limitant notamment le commerce international à la quantité de métal précieux disponible. Mais l’or et la devise britannique continuèrent à jouer un rôle de réserve de change, pendant encore dix ans ; ce qui contribua en plus de la guerre à disloquer l’économie britannique. Les accords de Bretton Woods en 1944 optèrent en faveur d’un étalon de change-or. Dans une autre chronique[vi], j’ai déjà rappelé les deux thèses en présence. Disons simplement que Keynes conduisait la délégation britannique et qu’il proposait la création d’une monnaie de réserve internationale qui fut la devise de tout le monde et celle de personne, le bancor. A la place, le « dollar as good as gold » devint la monnaie de réserve internationale en complément de l’or. A l’époque un pays en proie à un déséquilibre de sa balance extérieure pouvait donc dédommager son créancier en lui transférant de l’or mais aussi des dollars, librement convertibles en or. Dès 1960, un économiste belge qui fit toute sa carrière aux Etats-Unis, Robert Triffin montra que la divergence entre les besoins de la politique monétaire nationale et ceux de la politique monétaire globale conduiraient à des tensions croissantes et un jour à l’abandon pur et simple du système ; c’est ce que l’on appelle le paradoxe de Triffin ou le dilemme de Triffin. Le général de Gaulle de son côté, poussé par son ministre des finances Jacques Rueff exigea de l’or en lieu et place de la devise américaine. Le piquant de l’histoire est que ce n’était pas du tout parce que Rueff pensait que Keynes avait raison – Triffin énonça son dilemme après Rueff sa défiance- mais au contraire parce qu’il prônait le retour à l’étalon-or. Une nuit de juillet 1971, le Magicien d’Oz disparut. Le lendemain, le monde se réveilla avec un étalon dollar.

Depuis la création de l’euro, l’étalon est toujours le dollar mais une partie non négligeable des réserves, 27%, sont détenues en monnaie européenne, soit deux fois plus que les anciennes réserves détenues en marks, contre 63% en dollar [sources : base de données COFER[vii]]. Le reste se répartit entre livres sterling, yens et francs suisses.

Maintenant, nous avons toutes les cartes en main pour interpréter les différentes déclarations de Wen Jiabao – vous vous souvenez ? Le premier ministre - à Davos : « La crise actuelle est due à des politiques macroéconomiques inadaptées et à un modèle de développement insoutenable basé sur une épargne faible prolongée, une consommation trop forte et la recherche aveugle du profit »[viii], celles de Timothy Geithner, deux jours après l’arrivée au pouvoir d’Obama, lâchant aux sénateurs qui lui faisaient passer un grand oral pour savoir s’il serait reçu au poste de ministre des Finances que selon le président, la Chine manipule sa monnaie, et celles enfin de Zhou Xiaochuan la semaine dernière appelant depuis son bureau de la Banque de la République de Chine à la création en remplacement du dollar d’une monnaie de réserve supranationale (super-sovereign reserve currency), qui soit un panier de devises, sur le modèle qui n’a jamais fonctionné -sauf comme unité de compte au FMI- des Droits de Tirage Spéciaux (special drawing rights) des années 60.

La Banque Populaire de Chine à Beijing

Et pour votre trombinoscope, si vous fréquentez les pistes de Davos. Autrement, jeudi, à deux heures de Paris, il y a Londres.

Zhou Xiaochuan, gouverneur de la Banque de la République de Chine

Puisque j’en suis à la pause photos, à ne pas confondre avec la pause publicitaire, laissez-moi ramasser ma longue démonstration à partir de ce tableau dont je vous dirai le titre un tout petit peu plus bas. L’artiste Yue Minjun a son atelier à Beijing, tout comme M. Zhou.

L’exemple du Chili de Pinochet a montré que miracle économique et absence de démocratie se marient et peuvent ne pas avoir d’enfants consanguins ; à condition que la classe moyenne touche sa com’. Maintenant, imaginez que le 29 septembre 1975, l’escudo ait été remplacé le peso chilien et que quelques années plus tard ce pays soit devenu grâce aux noces sans complexe du capitalisme et de la dictature le premier banquier mondial.

Le tableau s’appelle « L’exécution ». Il a été peint par Yue Minjun en un mois en 1995. L’artiste a plus ou moins reconnu s’’être inspiré des événements de Tienanmen de juin 1989 quand les soldats avaient tiré sur les étudiants. Il a d’ailleurs été comparé à la toile de Francisco de Goya « Tres de Mayo »[i] et à l’œuvre d’Edouard Manet « L’exécution de l’Empereur Maximilien » [ii]. Il est une bonne métaphore de ce qu’est la Chine aujourd’hui, une dictature opaque, , un marché insatiable une usine qui trime et qui sourit. Suffit-il donc d’être le nouveau riche pour dicter sa loi ?

Et bien, oui, à en juger par l’histoire de l’étalon-dollar imposé à la pointe d’Hiroshima. Mais si l’histoire se répète ce ne serait pas en gésine un étalon multiple.

Là, Cassandre, arrête de faire de la mauvaise tragédie et va plutôt relire « ainsi parlait Walter Russel Mead » dans le Los Angeles Times. Dans un article de 2007 intitulé « La Chine n’est pas propriétaire du futur »[iii], l’auteur analysait l’évolution de l’Asie pour montrer que : « La nouvelle Asie est trop grosse, trop diverse, trop indépendante et trop riche pour le règne d’un seul pays. Ce ne sera ni la Chine, ni les Etats-Unis, ni l’Inde ». Les trois puissances asiatiques, la Chine, l’Inde et le Japon sont en équilibre. « N’importe lesquels des deux sont suffisamment forts d’un point de vue économique et militaire pour empêcher le troisième de dominer la région. » Ainsi ajoutait-il en termes de super-puissances mondiales, il y aura cinq acteurs –les Etats-Unis, l’Union Européenne et les 3 gros pays asiatiques. Il concluait son élégante démonstration en rappelant qu’en 1700, la Chine, l’Inde et la France avaient toutes une économie plus avancée et une population plus importante que la Grande-Bretagne, or ce fut cette dernière qui sut se porter au zénith. L’avenir reste ouvert, conclut-il. Le dynamisme de la population américaine face à la bombe à retardement démographique que représente la politique de l’enfant unique en Chine, l’éthique du capitalisme états-unien, ce qu’Obama appellait dans un discours le 19 mars où il annonçait des moyens sans précédents pour financer les énergies renouvelables « the american ingenuity » (litteralement l’inventivité américaine) nourri sans cesse par l’écume du Rio Grande et le drainage des ingénieurs des quatre autres continents, bref, la dialectique sino-américaine n’est pas prête de si tôt d’aboutir en aporie. Le mariage tangue mais il est plus solide que l’ennui et durera jusqu’ à ce que la dette les sépare.

Européens, qui veut d’un ménage à trois ?

Gabrielle Durana
Chroniques du tsunami financier, all rights reserved.

NOTES :
[i] Déficit budgétaire et déficit de la balance commerciale.
[ii] http://www.alibaba.com/
[iii] Business to business, c’est à dire le commerce interentreprises.
[iv] Littéralement “personnes à forte valeur nette”, c’est à dire qui détiennent au moins un million de $ de patrimoine. La Chine compte en 2009 plus de « millionnaires » que la Russie, le Brésil et l’Inde réunis.
[v] Une autre manière d’apprécier le contrôle sur le capital étranger est par la distinction établie en droit chinois des affaires pour les entreprises cotées en Bourse entre actions A (réservées aux nationaux) et actions B, qui à l’origine ne pouvaient être détenues que par des étrangers ou des Chinois vivant à l’étranger. Depuis le 1er juillet 2001, les nationaux ont aussi le droit d’acheter et de vendre des actions B aux bourses de Shanghai et de Shenzhen (Hong Kong). Mais tandis que les actions A sont libellées en yuans sur les deux places, les actions B de Shanghai sont cotées en dollars et les actions de B de Hong Kong sont libellées en dollars hongkongais. Si de jure les deux sortes d’actions ouvrent exactement les mêmes droits, les actions de classe B se vendent de facto avec un abattement. Dernier point, sinon cette incidente va commencer à ressembler au roman Feu Pale de Nabokov où l’intrigue est racontée à travers les notes de bas de page, le $ hongkongais a une parité fixe avec le dollar américain à 1 US$=7,75 HK$. Pour un historique : http://sc.info.gov.hk/gb/www.info.gov.hk/hkma/eng/currency/link_ex/link_ex_b6_main.htm
[vi] “What to do with over a half a trillion a year? Understanding the changes in the management of China’s foreign assets” Bred Setser, Fellow Geoeconomics Center, Council of Foreign Relations, January 15, 2008.
[Vii] http://www.safe.gov.cn/model_safe_en/index.jsp
[Viii] Société de financement à capitaux propres
[iX] "Reading Tea Leaves: SAFE speaks on China’s Reserves", Andrew Batson.
[X] “China lost billions in diversification drive”, Jamil Anderlini.
[Xi] Dans un célèbre discours dit de la Croix d’or en reference à la Bible (« Cross of Gold speech ») et prononcé au congrès d’investiture du parti démocrate de 1896 réuni à Chicago : “Having behind us the producing masses of this nation and the world, supported by the commercial interests, the laboring interests and the toilers everywhere, we will answer their demand for a gold standard by saying to them: You shall not press down upon the brow of labor this crown of thorns, you shall not crucify mankind upon a cross of gold”.
[Xii] http://tsunamifinancier.blogspot.com/2008/11/chronique-39-retour-bretton-woods.html
[Xiii] http://www.imf.org/external/np/sta/cofer/eng/cofer.pdf
[XIV] “The global financial crisis was attributable to inappropriate macroeconomic policies of some economies and their unsustainable development model characterized by prolonged low savings and high consumption, and blind pursuit of profit,”
[XV] http://en.wikipedia.org/wiki/File:Francisco_de_Goya_y_Lucientes_023.jpg
[XVI] http://en.wikipedia.org/wiki/File:Edouard_Manet_022.jpg
[XVII] “China does not own the future”, LA Times, 14 octobre 2007.